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据了解，世茂地产收购福晟集团的资产有60-70个项目，但只会有十几个项目放在上市公司。虽说原福晟集团的不少资产项目不会并入世茂房地产上市公司体内，但是经过上述并购整合之后，世茂房地产旗下也有原福晟集团的大量关联资产，这部分资产项目的市场开发价值有待观察。 从收购对象来看，世茂房地产收购的对手方，多是如福晟集团一样遭遇流动性风险的房企。据不完全统计，2018-2019年，世茂房地产收购的项目超过20个，总收购金额近200亿元。 世茂房地产的拿地重点方式从招拍挂转向收购合作之后，通过后一方式拿到的土地面积占比高达45%以上。2018、2019年，世茂房地产通过收并购项目新增的土地储备占比分别高达48%、65%。其一系列收购扩张举措规模之大、速度之快，可比肩“并购王”融创中国(表3)。 资料显示，世茂房地产近年取得的楼板价在1万元/平方米以上的10幅地块中，50%都以收购、合作或是后期入股的方式取得。以杭州拱墅区庆隆单元FG01-R21-03地块为例，此前是融创中国以32.2亿元，3.4万元/平方米的楼板价在公开土地市场竞得，作为竞争对手之一的世茂房地产后期入股，获得了50%的权益。 2019年，世茂房地产在拿地上投入超过830亿元。与千亿量级的销售额相比，其拿地销售比高达0.8，为百强房企平均水平0.37的2.16倍，在整体平淡的房地产业内算得上是“特立独行”。 从公开拿地转为收购扩张之后，世茂房地产新增土地储备的平均楼面地价也大大下降，从2015年至2017年的1万元/平方米以上，降至2018年至2019年的稳定在5100元/平方米之下。一方面，世茂房地产新增的土地不少来自于低价的收购，这使之楼面平均地价被摊低。另一方面，大量的收购又使其土地分布从一二线向三四线城市扩展，其进驻的城市从41个增加至120个，这也导致其新增土地储备的平均楼面地价走低。 经过最近5年的变革，世茂房地产的业务大面积布局于三四线城市，已彻头彻尾成为重仓三四线的房企。 抄底捡漏：逆周期前行 数据显示，2017年开始，世茂房地产的土地储备从早前的3000多万平方米跃升至4790万平方米，至2019年底达到7679万平方米，相当于4年增长了249.4%(表4)。同期，世茂房地产的全年销售目标完成率均在114%以上，其销售额也完成了600多亿元向2600.7亿元的飞跃，增长超过3.8倍。激进拿地及收购扩张，世茂房地产的体量暴涨。 同时，由于拿地成本的持续下降，世茂房地产每平方米的平均销售价格与平均土地成本价差在明显上升。2015年，其平均销售价格为1.21万元/平方米、平均土地成本为2957元/平方米，二者的价差在1万元以内;到2019年，前述两项指标分别增长为1.77万元/平方米、5303元/平方米，二者的价差扩大至1.2万元以上。世茂房地产的盈利潜力也在逐步提高。 过去近10年时间，是国内房企新一轮跑马圈地的高峰期，“碧万恒”等龙头在激烈的竞争中脱颖而出，问鼎行业之巅，而“闽系”、“浙系”、“苏系”等一众二三线房企也凶猛前行，但时过境迁，如今各家房企境遇分化严重。 比较来看，世茂房地产与“闽系”同行相似，也惯用“地王”大肆拿地扩张。但世茂房地产新一轮的扩张起步时间相对较晚、扩张节奏相对较慢。 以泰禾集团为例，其自2013年开始频繁拿地，2015年开始加速攻城略地、捕获“地王”，迅速打造出2000亿元的商业帝国。截至2017年，相当于用5年时间再造了15个泰禾集团。虽说世茂房地产也出手凶猛，但泰禾集团的“加杠杆”速度令其难望项背。 落在经营指标上，世茂房地产的营业收入从2015年的577.91亿元增至2019年的1115.33亿元;其同期的资产规模从2442.55亿元增长至4714.54亿元，两项指标增长约为0.93倍，近5年时间仅扩张了1倍，而其扩张的高峰期主要集中于2018年之后。 回过头看，世茂房地产顺利逆势扩张，很大程度上得益于踩准了市场节奏。随着2018年房地产严厉调控及金融市场“去杠杆”，不少房企相继陷入流动性困境，而借着部分房企的资金流动性危机，世茂房地产却完成了一场抄底与捡漏。从某种意义上说，在近3年的市场紧缩周期里，世茂房地产成为新一轮逆势扩张周期中的幸存者及获利者。 03 融资顺畅 试想一下，在行业融资渠道持续收紧的背景下，不少房企因流动性紧张不得不出售项目，世茂房地产如此凶猛收购扩张，其资金从何而来呢? 随着世茂房地产快速拿地扩张，其现金流指标从2015年开始发生巨大变化(表5)。2016年，世茂房地产的自由现金流出现严重赤字，企业内部产生的现金流量已经远远不能满足其超速扩张的需要。虽说2017年开始，世茂房地产的期末现金及现金等价物余额依然充裕，并没有入不敷出的情况，但是可以看到，其2017、2018年的融资活动现金流量净额分别达到207.28亿元、191.11亿元，为公司的超速扩张提供了资金支持。 世茂房地产融资顺畅，是其得以迅速翻身的根本原因。 剔除银行渠道的间接融资来看，Wind数据显示，2015年以来，世茂房地产发行了48.5亿美元的企业债券，以及118.9亿元人民币的企业债券，合计融资规模约为458.4亿元。这意味着，世茂房地产的融资很大部分是来源于企业债券的发行(表6)。 进入2020年以来，1月17日，世茂房地产以29.58港元/股的价格配售股份，募集了46.74亿港元;4月22日，其以29.73港元/股的价格配售股份，募集了23.25亿港元。通过配售股份，世茂房地产再度募集70亿港元资金。 分析其债券融资情况可以发现，世茂房地产在2017年之前的债券融资多为国内发债，包括97.4亿元人民币企业债，以及11亿美元的境外债券融资，合计约174.4亿元，占上述全部融资的38%。2015年至2016年第四季度之前，中国的公司债融资政策相对宽松，房企的债券融资规模扩大。世茂房地产在国内债券市场大举融资似乎也在情理之中。 此后，融资环境开始转变。2017年12月22日，原银监会55号文明确，信托资金不可违规投向房地产市场。2018年4月底《资管新规》正式实施之后，通道及非标融资被堵住，非标融资最大比例即是信托。一系列融资规范重拳出击，房企融资难度骤增。尤其是2018年5月以来，上市房企融资总额创下最低;克而瑞数据显示，同期房企新增融资额同比下跌超过45%。 |
