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2020年是打赢蓝天保卫战最后关键年，供给侧改革的持续推进有利于水泥企业协同限产。特别是在水泥价格处于高位的情况下，需求对水泥价格的拉动作用有限，稳定甚至突破目前水泥价格高点的决定因素在供给端，而供给侧改革可以有效阻止落后的水泥产能冲击市场。 在总需求保持基本稳定、供给侧改革持续发力背景下，水泥行业将呈现强者恒强的竞争格局。投资标的上，我们建议首选地处华东、华中、华南的水泥企业，关注华新水泥(华中水泥龙头)。 3.2 混凝土外加剂：环保加快外加剂小企业退出，龙头市占率持续提升 混凝土外加剂(减水剂)，主要应用于商品混凝土和预制混凝土构件的生产(其中商品混凝土占绝大部分)，在混凝土拌合前或过程中加入，用以改善新拌混凝土和(或)硬化混凝土性能，如减少水泥的使用量、增加混凝土的流动度、调整混凝土的凝结时间、提高强度、增加抗冻性、抗渗性、抗磨性、耐腐蚀性等。 外加剂行业集中度加速提升，龙头将长期受益。随着“供给侧改革”的持续推进，2017年下半年以来外加剂小企业不断被淘汰，行业集中度加速提升，垒知集团(曾用名建研集团)等龙头企业将长期受益。我们认为外加剂行业集中度提升的主要原因有以下三点： 1)从供给端看，环保趋严叠加“退城入园”加速小企业出清，龙头企业积极扩充产能抢占市场份额； 2)从企业资金实力来看，因外加剂行业有一定的账期，而整体货币资金环境难以回到前几年较为宽松的时期，对企业营运资金的要求大幅提高； 3)从外加剂服务需求看，因混凝土用砂石骨料中的机制骨料的市场渗透率已超七成，外加剂配方服务需求与日俱增，而小企业技术水平难以为客户提供定制化服务。 上游原材料环氧乙烷价格将徘徊在低位，减水剂企业盈利能力将维持在高位。近几年我国聚羧酸减水剂产量占合成混凝土减水剂产量比重约80%左右，是减水剂最主要的品种。由于聚醚单体(MPEG、APEG、TPEG、HPEG)是聚羧酸减水剂生产的重要原料，约占聚羧酸减水剂生产成本的70%左右，因而聚醚单体采购价格对于聚羧酸减水剂产品盈利水平十分显著。聚醚单体的主要生产原料是环氧乙烷，受原油价格影响显著。由于原油价格走低以及环氧乙烷产能过剩，2018Q4以来环氧乙烷价格持续下降，聚羧酸减水剂生产成本随之下降，助推聚羧酸减水剂产品盈利水平提升。 总的来说，2020年混凝土外加剂下游需求将保持稳定，由于“退城入园”等环保因素致小企业不断退出，外加剂龙头如垒知集团(科之杰)市场份额将加速上升。公司将积极扩充混凝土外加剂产能抢占市场份额，2020年将新增产能50万吨，YOY55%，预计公司未来两年外加剂销量复合增速30%左右。同时外加剂配方服务需求俱增也提升了企业的定价权，企业盈利水平将不断上升。 推荐标的：垒知集团 3.3 防水材料：地产集采加速提升防水龙头市场份额 2019年防水行业需求向好，但由于2020年地产新开工增速预将下行，预计明年防水行业需求也将小幅下行。2019年前9月全国沥青和改性沥青防水卷材累计产量为13.32亿平方米，同比增长23.68%。648家规模以上(主营业务收入在2000万元以上)防水企业的主营业务收入累计为690.03亿元，比去年同期增长16.3%。 下游地产开发商集中度持续提升。在融资端收紧、地价上涨而房价承压背景下，中小房企生存空间不断被压缩，大中型房企市占率持续提升，2019年前3季度TOP10房企市场份额(按销售额)达29.4%，较2018年进一步提升2.2个百分点。随着房地产集中度的提升，集中采购有利于降低成本，规范质量管理，成为越来越多大中型地产商的选择。 地产集采加速提升防水龙头市场份额。由于下游地产客户集中度持续提升以及集采加速，提高了行业准入门槛，叠加环保趋严等因素，小企业不断淘汰出局，2019年东方雨虹等龙头防水材料公司市场份额大幅提升，19Q3防水材料三大龙头企业(东方雨虹、科顺股份和凯伦股份) 占规模以上企业总收入比重达24.5%，较2018年大幅提升了9pct.2020年，以东方雨虹为代表的行业龙头将继续凭借自身技术水平优势与资金实力积极扩大产能布局，进一步推进全国化运营，加深公司护城河。 目前我国防水卷材仍以沥青防水卷材为主，防水卷材成本受原油价格影响显著。基于2020年全球经济增速放缓，预计原油价格将在低位徘徊，上游沥青等原材料价格将处于相对低位，利好行业盈利回升。 推荐标的：东方雨虹 04 后周期建材：地产竣工修复，公司效益边际改善 4.1 石膏板：地产竣工修复，龙头企业业绩将企稳回升 2020年地产竣工提速将改善石膏板需求。在我国石膏板下游需求结构中，公用建筑装修和住宅装修分别占70%、30%。2016~2017年，由于国内办公楼迎来竣工小高峰，带动国内石膏板产品维持较快增长。2018年以来，受国内办公楼竣工面积增速持续走弱影响，石膏板需求承压，预计2020年地产竣工面积增速将修复，石膏板需求增速将会边际改善。 行业寡头北新建材将持续整合市场，提升市场掌控力。过去十几年，石膏板龙头北新建材凭借自身技术实力与资金实力实现石膏板业务快速发展，公司石膏板产量从2007年的3.06亿m2上升至2017年的18.83亿m2，期间复合增速18%，在全国市占率近60%，成为行业最大的寡头企业。 |
