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国泰君安(行情601211,诊股)建材团队曾在2017和2018年的年度策略中研判了水泥供需格局的重塑，预判了水泥好于钢铁煤炭工程机械行业的逻辑，预判了水泥之间的东强西弱，预判了海螺2000亿市值的“小目标”，现在已然逐一验证。 站在2018年尾声，对于在今年表现出超预期防御性的建材行业，国泰君安建材团队又有怎样的新判断？ 01 水泥：政策影响即将显现 2018年初，我们独家提出两个判断： 1. 周期品的投资“边际好于总量，区域好于全国” 2. 水泥是最好的周期品，价格将淡季不淡，旺季更旺 此时看来，一一验证。 2018年的总结，我们认为可基于对两个问题的解答来进行诠释： 为什么水泥和钢铁价格背离，且水泥价格再创历史新高？ 2018年水泥价格呈现出显著淡季不淡，旺季更旺的特征：华东、中南水泥熟料价格淡季不淡，且四季度创历史新高；反观钢铁，18Q4螺纹钢价格拐头向下，与水泥价格显著背离。 华东、中南水泥价格 18Q4再创新高（元/吨）
数据来源：Wind，国泰君安证券研究 水泥及钢铁价格的背离，其实就是我们预判的2018年周期品投资核心是 "边际好于总量，区域好于全国"的最好诠释。 钢铁是可贸易品，有大量社会库存及一定金融属性，其反映的是全国需求总量；而水泥不可库存，不可回收，且运距短属于”短腿产品“，因此水泥价格就是真实反映区域内供需的情况，属于大宗品中的消费品，其为边际品种。 钢铁产量代表供给，而水泥产量则反映需求。横向对比，水泥是唯一从矿山资源、生产加工、运输港口码头，全产业链控制的且不受社会库存、不受国际定价影响的商品。 水泥与螺纹钢价格18Q4分化
数据来源：数字水泥网，国泰君安证券研究 2018年冬季的边际变化是环保不再“一刀切”，使得被动限产的行业如钢铁供给明显抬升，而水泥是淡季主动错峰，不受环保松动的影响。 2018年10月单月粗钢产量同比增速超10%，供给的大幅增长主导了四季度钢价的下行。而环保部不搞一刀切之后，地方执行层面并未对大气污染标准放松，因水泥本身容易关停且并非支柱产业的特征，往往在发生环保问题时首先被关停，因此水泥供给在2018Q4受到环保影响更胜2017年，这与2010Q4-2011年的逻辑类似。 展望2019年，我们对水泥行业做出两个判断： “边际好于总量，区域好于全国”将延续 需求的预期扭转将发生，对“断崖”的悲观假设将不复存在，大概率未来2-3年需求呈现缓坡，且坡足够长，尤其在东部地区 首先，基建补短板力度足够强，且主要发力在东部。2018年7月国常会、政治局会议已经定下了稳增长基调，我们判断基建“补短板”力度足够强且将以大项目的形式（轨交等）主要集中在东部地区（华东、中南）。 2017年12月初雄安规划建设公报措辞明显转变：“当前进入关键时间节点，任务艰巨，时间紧迫。”为首次提出。我们认为雄安、粤港澳、农村振兴是基建补短板的三张牌，将在2019年依次打出。 基建领域之外，地产的悲观预期将进一步扭转：支撑2019年地产需求的将是土地“死库存”的盘活，截至2018年上半年，百强企业的土储面积达到27.4亿平，去化周期达到4.1年，其中TOP20有16.6亿平，而房屋库存已经去化干净，因此当预期政策是放松的情况下，从土地库存转变化商品房库存的路径非常顺畅，我们预期2019年地产投资在5%左右增长。 农村建设2019年或迎 “抢工”潮：事实上异地搬迁与危房改造的需求完成度已经很高，我们认为2019年农村建设或出现安全饮水的抢工。以贵州省为例， 2018年“安全用水”完成工程惠及48.03万人口，但全省仍存279.54万人口并承诺于2019年6月前完成，这意味着2019年相关投资额与对应建材需求量至少为2018年的5.8倍。贵州的例子或具有一定代表性，2019年在供水领域或将出现抢工情况。 环保的扰动将成为常态：一方面水泥为龙头企业主导下的淡季主动错峰，环保不再“一刀切”对水泥行业影响有限。另一方面即使环保不再一刀切，但“蓝天保卫战”的方针指引下，环保与地方政绩挂钩，水泥具可随时关停且非支柱产业的特征，执行层面因环保压力水泥的关停或成常态。 02 玻璃：非一刀切的供给主线 2018的玻璃板块行情演绎一波三折，在逻辑上更似钢铁。 根据行业协会统计，2018年前三季度，平板玻璃产量6.5亿重箱，同比增长0.4%，平板玻璃行业实现利润91亿元，同比增长34%。从数据上看，平板玻璃行业整体盈利稳中有升，价格基本维持在较高区间。但我们观察到四季度后浮法玻璃价格回调明显，利润空间收窄。 我们认为2018玻璃的行情可分为四个阶段： 17Q4沙河地区突发关停9条产线，且生产企业对后市需求乐观以待，一季度纷纷减少对贸易商和下游企业的政策优惠，加大自身存储，使得价格淡季不淡； 二季度现货市场因两会及天气因素，致使需求延后启动，因玻璃生产的刚性（24h生产不能停），导致厂家库存压力增加。生产企业快速调整价格，二季度末库存减少到正常偏低水平； 三季度浮法玻璃价格的上涨主要源于厂家降库存后，旺季预期下经销商的囤货，且沙河8月因环保再关4条产线。 沙河8-9月份因环保关停4条线
数据来源：中国玻璃期货网，国泰君安证券研究 |
