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冀东水泥：京津冀需求拐点已至 类别：公司研究 机构：申万宏源集团股份有限公司 研究员：刘晓宁 日期：2019-07-02 华北水泥龙头，坐拥京津冀市场。公司是北方的传统水泥列强，截至2019年3月，与金隅集团的战略重组正式收官，跻身北方第一、中国第三、世界第五大的水泥企业。目前，公司90%的产能集中在三北地区，其中京津冀是重中之重，占到半壁江山。 格局改善熨平公司供给端劣势。公司核心战场产能利用率较低，是2011年以来市场需求持续下滑阶段的最大承受者。2016年起，在供给侧改革催化下，行业由“群雄混战”进入“群雄割据”时代，格局改善逐渐熨平公司供给端劣势，有效产能利用率得到大幅改善，为公司景气度改善夯实了基础。 京津冀拐点已至，有望坐享区域红利。京津冀协同发展和雄安新区建设是属于冀东的历史性机遇，作为与长三角一体化、粤港澳大湾区并列的国家战略，京津冀在区域发展进度和均衡性上与长三角、珠三角存在显著差距，潜在空间巨大。2019年是一体化交通建设任务最多施工最密集的一年，区域基建优先发力使华北水泥景气度进入历史最优阶段。中长期看，对标深圳特区和浦东新区发展历程，我们测算雄安新区建设对水泥需求的额外拉动将由2019年的260万吨稳步提升到2035年的约1500万吨，约占京津冀2018年总产量的15%，是目前国内唯一需求存在中长期增长预期的区域。公司坐拥国内最优质的区域赛道，有望充分享受政策红利。 “成本下行+增值税红利”为业绩弹性锦上添花。我们预计，公司今年将成为水泥上市企业中业绩弹性最高的标的，除了量价齐升外还将从两个方面形成改善：（1）成本压缩：随着产能利用率和盈利能力的改善，公司吨成本和财务费用存在进一步下行空间;（2）增值税红利：受益于去年的低盈利基数和对下游行业的强定价权，公司成为增值税下调红利下最具弹性水泥股，在含税价格、含税成本、销量不变的悲观假设下，对应归母净利润存在11%的上行空间，若以2019年一季度的价格低点年化，有90%归母净利润弹性，潜在业绩弹性巨大。 盈利预测及估值：公司是华北水泥龙头，京津冀需求发力最受益的标的。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为36.57亿元、39.87亿元、42.40亿元，对应每股收益分别为2.71元、2.96元和3.15元。目前股价对应19-21年PE为6.5倍、5.9倍和5.6倍，相对可比公司2019年估值中枢6-8倍仍被低估，考虑到京津冀是目前国内唯一需求存在中长期稳定增长预期的区域，我们给予公司2019年8倍PE，对应目标价21.68元，仍有23%上行空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：供给出现大幅宽松、基建推荐不及预期、房地产需求断崖式下滑 上页 1 |
