新能源汽车系列之三：解析非电池零部件最强阿尔法

核心观点：

    寻找新能源汽车非电池零部件最强阿尔法：长短期结合优选赛道，多维度剖析筛选标的。从新能源汽车行业视角出发，非电池零部件具备投资机会的理由在于①价值量比肩电池材料：新能源整车成本电机电控/热管理/电源/继电器分别占11%/5%/4%/2%，与正极材料/隔膜/负极材料/电解液的14%/3%/3%/3%相近。②技术周期红利：以提高能量密度和续航为目标、关注电芯与其材料的产业链第一轮技术周期红利递减，第二轮技术周期着重发展轻量化、电气化、高压化、智能化，非电池零部件直接受益，具体体现为高压化集成化提高技术上限与单车价值量。各细分行业长期可从空间、格局、盈利三个角度对比：①行业规模：热管理>电机电控>IGBT>电源>继电器；②综合壁垒：IGBT>

    热管理>继电器>电机电控>电源；③综合盈利：继电器>IGBT>热管理>

    电机电控>电源。中短期景气度变化：继电器>IGBT>热管理>电源>电机电控。由此得出赛道优选顺序：IGBT>热管理>电机电控>继电器>

    电源。龙头潜力以出海进度、市占率为观测指标：继电器>热管理>电源>电机电控>IGBT。

    热管理：热泵空调系统推动热管理单车价值量未来提升至8000 元左右。三花智控率先布局热泵冷媒保持技术领先，银轮股份配套吉利、江铃抢滩热泵系统市场，细分龙头纷纷布局集成化模糊竞争边界。

    电机电控：2017 年起行业竞争加剧，迎来深度洗牌。海内外企业开发电驱动桥深化护城河，集成化降本增效，单车价值量降至7000-8000元，汇川技术配套造车新势力受益结构性增长，海外车企逐步破局，而卧龙电驱合作采埃孚切入欧系车企获成长空间。

    IGBT：SiC 引领单车价值量提升至6000 元，国内晶圆产能加速投放，比亚迪从自供到开放，巩固技术领先优势，斯达半导从商用车切入，联手宇通客车布局SiC，车规级国产替代有望开启。

    电源：集成化技术趋势消化下游成本压力，叠加高功率化趋势单车价值量约5000 元，得润电子凭借Meta 切入大众、奔驰、宝马等欧洲大客户，且率先量产22kW 车载充电机。

    继电器：800V 以上的高压逐渐普及带来新技术溢价，推动行业结构性盈利拐点出现。宏发股份锁定特斯拉、大众等标杆客户新能源订单，处于供应链绝对优势地位。

    投资建议。我们建议重点关注热管理系统（如三花智控、银轮股份）、继电器（如宏发股份），其次建议关注电机电控（如汇川技术、卧龙电驱）、IGBT（如比亚迪、斯达半导）。

    风险提示。下游产销不及预期；价格下跌超预期；资金周转风险。