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本周科技行业继续表现出色。本周电子、计算机、医药、汽车、通信行业涨幅排名前5，半导体、区块链、创新药、新能源汽车、物联网等行业领涨，表明在主要股指震荡的情况下，市场风险偏好仍较高。 本周公布的12月经济与金融数据较好，符合市场预期，盈利复苏进一步得到确认。金融数据方面，12月社会融资总额2.1万亿元，同比增加1700亿元，M1同比增长4.4%，增速较11月高0.9个百分点，M2同比增长8.7%，增速较11月高0.5个百分点。金融数据均环比显著改善，且超过分析师的预期。经济数据方面，12月工业增加值同比增长6.9%，增速较11月高0.7个百分点，制造业改善显著，固定资产投资累计同比增长5.4%，增速较11月高0.2个百分点，制造业投资同样改善显著，房地产和基建投资增速回落。房地产先行指标有企稳迹象，基建将在逆周期政策影响下出现改善。社会消费品零售总额同比增长8%，与11月持平，汽车行业改善明显。 3、春节至两会闭幕期市场表现较好，节后行情可期待 盈利复苏、政策温和、风险溢价回落是春季行情的驱动力，当前逻辑未发生变化。我们在2019年12月中旬《金融地产，第三胜负手完美兑现之后》的报告中强调，盈利驱动、政策温和、风险溢价回落将推动春季躁动行情。盈利方面，根据国泰君安CORE模型，19Q4盈利有望超预期，20Q1盈利将继续修复。市场12月以来加速上涨，与对宏观经济预期改善有显著关系。经济数据公布后市场表现平稳，表明数据符合市场预期。金融数据的改善，逆周期政策的不断加码，水泥、工程机械等中观数据持续超预期，表明第一季度经济复苏有望持续，盈利修复预期将不断得到确认。 政策方面，2020年政策有望前紧后松，有利于市场震荡上涨。2019年经济持续下行，股票市场表现较好，表明龙头公司的α成为市场向上的主要逻辑，只要政策不存在明显的下行风险，市场就有望延续震荡向上趋势。年初降准、专项债提前发行及额度提升符合预期。展望未来，根据一致预期，2020年经济仍有下行压力，CPI有望逐季下行，中央经济工作会议强调确保全面建成小康社会，预计2020年政策有望前紧后松，给市场带来较好的预期。近期出台的分拆上市、再融资等规定体现了监管政策延续适度松绑的基调，有利于市场风险偏好提升。 风险溢价方面，A股ERP处于近10年49%分位，仍有一定下行空间。美国股市再创新高，美伊冲突缓和，风险溢价有望进一步下行。 历年春节至两会闭幕期间市场表现较好，春季行情有望延续至节后。1995年-2019年，年初至春节全A指数平均上涨1.83%，春节至两会闭幕全A指数平均上涨3.31%，近25年中，72%的年份春节至两会闭幕期间全A指数上涨，其中近5年均上涨。从历史规律看，春节至两会期间为市场对政策期待期，市场上涨概率较大。尽管本周在12月经济与金融数据较好、市场震荡整理，但市场调整与近期上涨较快有关，经过节前的震荡，节后春季行情有望延续。 4、结构性估值压力构成市场上涨的阻力 历史上估值对市场收益的贡献很少持续2年，2019年估值已经明显提升。市场对盈利修复已经形成较为一致的预期，而当前的估值是否仍有向上空间是市场的主要分歧。我们将市场年度收益率拆解为估值、盈利与分红贡献。2008年以来，仅2014-2015年有连续的估值贡献。2019年市盈率提高达23%，市盈率分位数已经从2019年年初的1%提升至历史中枢附近。估值继续修复的动能可能衰减。 市场估值仍有较大结构性差异，部分行业及公司估值高企，制约市场上涨空间。龙头白马估值差异较大，我们从周期、消费、科技、防御板块各选50个龙头白马，共200个公司构成样本。27%的样本公司市盈率分位数(2010年以来)大于80%(电子、计算机、有色居多，行业处于谷底，增长预期高)，15%的公司分位数小于20% (医药、地产、建筑居多，行业政策影响较大)。21%的样本公司市净率分位数大于80%(食品、电子、计算机居多，行业格局好或增长预期高)，26%的公司分位数小于20%(公用事业、有色、医药居多，部分子行业景气度较低)。 不同行业估值差异较大，从行业分位数看，科技(电子、通信)与消费(食品饮料、家电、消费者服务)行业估值较高，周期(煤炭、化工、钢铁)与防御(建筑、房地产、公用事业)行业估值较低。部分景气度较低的行业(汽车、传媒、纺织服装)市盈率分位数较高而市净率分位数较低。 5、一致预期盈利增速对行业表现具有前瞻作用 |
