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万众瞩目的中芯国际终于登陆科创板了。27.46 元的发行价，开盘即大涨 246%，市值突破 6000 亿元，对应 360 的市盈率，这一胜景甚至让不少人联想起了 2007 年的中石油。 中芯国际回归科创板的进程，显然被按下了加速键。2020 年 6 月 1 日，中芯国际正式在科创板提交了 IPO 申请，之后仅用了 29 的天时间便获准，再次刷新科创板 IPO 的审核速度纪录。而此次首发募集资金也达到了 532 亿元，成为科创板募资王。 这还不算完。7 月 16 日，中芯国际 A 股全天成交 479.7 亿元，占当天科创板所有股票成交额近 50%，成为 A 股历史第四大单只个股成交金额。 考虑到 A 股对于科技公司的偏爱以及中芯国际在国内的市场地位，有这样的成绩好像不足为奇。但是，在整个行业大背景下，无论是市场还是技术，我们对于中芯国际还是要谨慎乐观。 谨慎 老大吃肉，老二喝汤，others 只能吃残羹冷炙。在行业龙头台积电不可撼动的情况下，中芯国际目前最大的问题是财务数据表现不佳，且在相当长的一段时间内都会处在高投入、低回报的阶段，这可能也是像中芯这样的追赶者不得不经历的痛苦阶段。 2018 到 2019 两年，中芯国际扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为负，分别为 -6.2亿元、-5.2亿元。 至于原因，中芯国际在招股书中解释为：报告期内，由于先进和成熟工艺生产线的扩产尚未体现规模效应，公司面临较高的折旧压力，且研发投入不断增大。 中芯最主要的问题是收入和毛利太低，2019 年，中芯的收入是台积电的 10% 左右，但净利润只相当于台积电的 1.6% ，21% 的毛利率和台积电的 46% 相比确实不够看。 要想提升毛利，就要提升先进制程的营收占比。目前中芯最先进的 14nm 及 28nm，前者产能还极其有限，2019 年占比仅有 0.29%；而 28 nm 这一制程面临较高的折旧压力，折合后的毛利率为负。28nm 是“成熟制程中的先进制程”，基本上各大代工厂都还有一定的布局，导致全球产能过剩。 中芯也表示，会逐步将 28nm 产线的通用设备转用于生产盈利较高的其他制程产品，可以看到，从 2017 年开始，28nm 制程的占比就在逐年走低。 台积电技术领先，先进制程的毛利本身就高，再加上台积电的行业地位导致其议价权比较高。而中芯想追赶的话，就要在制程研发的投入上更多，中芯国际过去两年的研发投入分别是 6.634 亿美元和 6.874 亿美元，占到收入的 22% 以上，而台积电 2019 年的研发占比为 9%。 而另一方面，华虹半导体、高塔半导体、华润微等公司又聚焦于成熟及特色工艺，产线折旧压力相对较小，毛利率也比较高。 中芯国际在技术上落后台积电不少，后者分别于 2015 年、2016 年及 2018 年实现了 16nm、10nm 及 7nm 制程的量产，中芯国际 14 nm制程的量产时间为 2019 年；另外，由于国家产业的需求与支持，中芯国际的担子很重，必须不断地投入新制程的研发之中，这就导致中芯国际会在很长一段时间内处在砸钱的阶段。 每开启一个新产线，或者新制程的研发，都要面临极大的设备折旧压力。2019 年中芯国际的折旧费用有明显的提升，占比也直线抬升到了 30%，这正是由于新制程的设备投入所致： 而半导体行业是重资本的行业，摩尔定律决定了制程提升，资金是指数级别增长，根据 IBS 统计，随着技术节点的不断缩小，集成电路制造的设备投入呈大幅上升的趋势。以 5nm 技术节点为例，其投资成本高达数百亿美元，是 14nm 的两倍以上，28nm 的四倍左右。 中芯国际需要源源不断的资本输血，标普全球的分析师估计，中芯国际 2020 年的资本支出可能比去年增加逾一倍，达到 47 亿美元（约合 329 亿人民币），此次科创板预计募集的 532 亿的资金，大概只够中芯国际一年左右的支出。 股价的火热，与难以保证的业绩形成了鲜明对比。中芯的招股书也提到，未来，如果公司不能获取足够的经营收益，或者融资受限，导致资金投入减少，可能对公司的竞争优势产生不利影响。 上市之后，就需要对股民和投资者有个交代，砸钱可以，听不见响不行。中芯国际需要更好地优化盈利能力，拿出更好看的利润，而这和短期的研发支出是天然的冲突。中芯的“N+1/N+2”先进工艺还处在推进之中，量产之路满满。 另外一个不得不考虑的因素是供应风险，中芯的代工依赖上游应用材料、LAM Research、KLA、ASML 等公司的设备。今年 1 月份路透社报道，特朗普政府发起了一场广泛的运动，阻止向中国出售荷兰芯片制造技术，去年 11 月份，荷兰 ASML 宣布已经中止和中芯国际的 7nm 及以下的先进工艺 EUV 光刻机合作计划，而这些核心设备，目前暂无国产替代方案。 无论是从财务角度的主观决策，还是断供风险的客观环境，中芯国际推动 7nm 制程的速度都会被暂缓。当务之急，是提升 14nm 的产能、良率与营收占比。 乐观 在 7 月 16 日举行的台积电二季度业绩说明会上，台积电方面表示，公司未计划在 9 月 14 日之后给华为继续供货。美国商务部 5 月 15 日公布的对华为限制新规将正式于 9 月 15 日生效，这意味着，华为海思的代工业务，必须要转移到国内供应商才会安全。而这，也被视作国产代工业务逐渐回归国内的一个信号。 不夸张地说，中芯国际正踩在一个难得的历史机遇上，中芯国际不仅仅是一家代工企业，更承载着中国半导体协同发展的重担，以及实现自主化的希望。 中芯国际所能得到的支持，是其余竞争对手无法比拟的。晶圆代工在集成电路产业链中处在非常重要的位置，一颗芯片 30% 左右的成本是代工费。中芯的招股书也提到： |
