招商轮船首次覆盖报告:公司高效运营,等待行业复苏

16. 行业复苏不确定,首次覆盖, 评级“中性”。 招商轮船业务结构不断优

    化, 运营高效、管理优秀。 但是作为核心主业的油运,行业复苏存在

    不确定性。 我们预测 2019-21 年 EPS 为 0.26、 0.33、 0.39 元。综合

    DCF 估值法和可比公司平均 PB, 给予目标价 4.76 元。

    17. 行业属性决定难以获得长期的超额回报。 油运行业分散而上下游集

    中度高,且运输服务同质化。缺乏网络效应和密度经济特征,先发优

    势并不显著。上述经济属性,可能导致油运行业长期难以获得超额股

    东回报。招商轮船作为全球最优秀的油运公司之一, 过去 16 年平均

    ROE 不到 10%。但是, ROE 会随着行业周期大幅波动,同时往往通

    过估值倍数,股价容易放大周期的波动。

    18. 油运行业复苏存在不确定性。 油轮运力利用率处于历史低位,船舶订

    单滞后交付使运力仍然较快增长。 而油运需求增速中枢将下移, 原因

    不仅在于近五年需求增速大幅超过历史平均水平,还在于中国成品油

    消费增速的趋势下行。 尽管油价下跌和低硫油公约有利供给,但是预

    计船东将采取放缓拆船等适应性对策,我们目前仍然难以作出行业中

    期复苏的判断。

    19. 公司业务结构优化, 船舶高效运营。 招商轮船拓展收益稳定的 VLOC

    和 LNG 船 COA 业务, 有助于增强盈利稳定性。 油轮营运率高, 日

    收益高于市场平均水平,说明公司经营管理优秀。一旦油运行业复苏,

    优秀的运营能力将使公司有望获得高于行业的回报。

    20. 风险提示。 全球经济增速下滑,原油价格大幅上涨,新造船订单大量

    增加,旧船拆解减少。