通信行业专题：研究-从ROE视角看5G网络产业链

　　投资要点：

    相比于4G，5G 行情超额收益有限，仍有较大上升空间：19 年被业界认为是5G 网络元年，从19 年初至今，5G 行情超额收益有限；而4G 时代，4G 指数显著跑赢大盘。主要原因一是由于5G 投资规模之大，以及网络制式向上升级的边际效应递减，使得5G 相关应用场景落地和整个社会经济受益于5G 网络的时间跨度都将拉长；二是全球疫情所带来的诸多不确定性。但考虑到目前以信息网络为基础的新基建加速建设以及5G 所能给整个社会经济所能带来的生产动能，我们认为5G 板块潜力仍在。

    比较5G 产业链子行业ROE，通过杜邦分析拆解各子板块个股ROE：

    　　ROE 一直被认为是分析公司盈利能力和投资价值最核心的指标，对于5G 网络来讲，我们认为拆解细分产业链再比较ROE 更有意义。

    　　通过对比子行业ROE，我们发现光纤光缆、IDC、宏基站天线和主设备板块ROE 较高，且呈现出板块独特的通信周期性特征（例如宏基站天线在4G\5G 初期均表现较好）。由于通信行业较为特殊，各子行业间差异化较大，因此行业间的ROE 可比性相对偏弱；同时上下游又联动紧密，子板块较易出现轮动，因此我们对每个细分子行业均进行了ROE 比较以及杜邦分析，通过分析杠杆率、运营能力、盈利能力筛选出了ROE 优质个股。

    通过ROE-PB 估值模型，构建出低估值+优质ROE 投资组合：正如“好的公司不一定是好的股票一样”，具有优质ROE 的公司还需被低估的估值才能成为优秀投资标的。通过对35 个5G 网络产业链公司的预期ROE 和PB 进行线性回归，我们发现他们确实呈现出正相关的线性关系。在这种情况下，我们就可以找出在拟合方程下方那些被低估的个股，再结合之前筛选出的优质ROE 公司，就形成了最终的投资组合。需要阐明的是，基于ROE 筛选出的投资组合只是本篇报告的目的之一，但更重要的是希望提供一种通信行业的价值投资分析框架以供参考。基于财务数据的基本面分析，需与业务层面分析（包括产业动向、宏观政策、技术路径、市场竞争环境等）相结合，才能发挥出它最大的价值。

    　　风险提示：过去的ROE 水平不能代表未来的ROE；新基建建设进展不及预期；运营商5G 资本开支不及预期会使行业增长不及预期；疫情所带来的全球经济风险；系统性风险。