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近日，银华基金固定收益部公募投资总监、董事总经理邹维娜做客新华网投教基地和今日头条财经频道线上访谈栏目《投基方法论》，前瞻四季度资本市场投资大势，把脉债券市场投资方向。本场访谈特邀东吴证券固定收益首席分析师李勇作为嘉宾主持。
嘉宾简介：邹维娜，中国人民大学经济学硕士，14年从业经验，11年债券投资经验；2005-2008年在国家信息中心下属中经网公司从事宏观经济研究工作；2008年-2012年在中再资产管理股份有限公司固定收益部任投资经理助理，2009年起任投资经理；2012年10月加入银华基金，现任固定收益部公募投资总监、董事总经理；五度获金牛奖，多个产品分别多次获英华奖、明星基金奖、金基金奖等。 主持人简介：李勇，南开大学经济学博士，东吴证券固定收益首席分析师。 李勇：当前全球降息潮愈演愈烈，如何看待我国的货币政策? 邹维娜： 年初以来货币政策的态度并非一成不变，相机抉择的特征比较明显，会根据经济与金融市场形势灵活调整。 三季度货币政策的重点之一在于疏通货币政策传导机制，包括对LPR形成机制进行了改革。9月初的国务院常委会明确提出要及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，也提到“加快落实降低实际利率水平的措施”，后期LPR在引导实际利率下行方面可能会发挥越来越重要的作用。结合目前的经济形势、通胀走势、政策基调、外围环境等因素来看，我认为后期货币政策宽松空间和必要性较前期有所加大，方向上仍是易松难紧，降准和降低政策利率都是可能采用的政策工具。 李勇：9月6日的降准对债券走势有什么影响？ 邹维娜： 这是一次意料之中的降准，是落实国常会针对货币政策的相关思路，也进一步证实我们对于货币政策易松难紧的判断。 从对债市的影响来看，尽管我个人仍认为“趋松货币、偏紧信用、经济下行”的牛市基础没有发生改变，但之前长端利率债的表现已经提前透支了货币宽松的预期，降准真正落地后收益率下行的空间反而相对有限。 李勇：近期消费刺激文件持续出台，对后期消费表现有什么看法？ 邹维娜： 消费是稳定国内经济的重要压舱石，在稳增长而不想走强刺激老路的情况下，其托举经济的重要性不言而喻，近期的刺激消费文件也是着眼于释放更大的消费潜力。 从数据上看，近两年消费增速的波动更多是受到汽车消费的扰动。后期总的消费增速还是会相对平稳，短期向上弹性比较有限，主要是由于经济增速和收入增速放缓的大环境会抑制消费整体表现，但消费结构上的亮点会不断出现。 李勇：怎么看四季度债市？ 邹维娜： 我认为债市仍有阶段性做多机会，但需要注意的是，债券牛市已经进入下半场，市场操作难度会增大，我们需要对债券投资的安全边际有一定的判断。 经济基本面自身仍有放缓压力，且在抑制地产的背景下，动能修复的路径尚不清晰，基本面对债市仍然有利。但在逆周期政策对冲、金融监管节奏变化、货币政策精准滴灌等多因素影响下，经济和社融数据波动加大，债市波动性也会加大。这样的行情下，投资机会来源于市场波动，逆向操作是比较好的投资策略。 李勇：看好信用债哪些品种的投资价值？ 邹维娜： 与过去债券牛市相比，这轮行情中，信用评级下沉的空间相对有限。一方面，资管新规发布后，银行理财的投资行为会发生较大变化，低等级信用债的需求大幅减弱；另一方面，本轮经济下行周期里，政府对于地方政府债务和房地产严控的态度未发生明显变化，低资质企业的融资环境难以好转，因此盲目下沉评级会给组合带来流动性风险和信用风险。 品种选择上，债市整体仍处在信用风险释放期，为了追求票息而盲目下沉评级并不是理想的投资策略，我更看好中高等级优质信用债的表现。 李勇：如何看待债市违约现象，债券违约的趋势会否延续？为什么？ 邹维娜： 打破刚兑是利率市场化进程中的必经阶段。多数企业过去几年普遍债务高速扩张，积累较高存量债务，而金融监管导致的外部融资渠道的收缩使得债务滚续难度上升，流动性压力加大，债券违约风险暴露的概率增大。所以市场上出现实质性违约的债券发行人基本都是前期杠杆较高、经营较为激进的企业。 从出事前市场对这些债券的定价来看，绝大多数出问题的企业其实并未超出市场预期，而市场上收益率比较低、投资者比较认可的个券基本没有出现超预期的违约。如果违约潮只控制在这样的范围之内，则不会引起市场的恐慌。 金融行业发展到现在，的确积累了一些问题和风险，需要清理。从短期来看，这不可避免对信用扩张产生影响。比如6月初包商银行信用风险事件，对整个市场的流动性以及金融机构的资产负债端均产生较大影响，从而也影响信用扩张的进程。 最近一年多来，监管机构一直通过多种举措加大金融机构对实体经济特别是中小企业、民营企业信贷投放力度，但我们认为经历了近两年的违约潮和严监管，金融机构的风险偏好难以大幅提升，信贷投放还是会相对谨慎。后续违约事件时有发生将成为常态，但扩散为系统性风险的概率很小。 李勇：风控对投资管理来说十分重要，您如何看待风险并成功实现债券基金风险控制的？ 邹维娜： 提到投资风险，大家往往会想到“高风险高收益”。越高风险意味着越大的不确定性，因此在这样的情形下如果最终能赢收益会是可观的。 但这一说法没有客观揭示风险的本质，风险和收益并不存在明显的线性关系，高风险在赌对的时候可能带来的是高收益，但赌错的时候导致的便是高损失。风险既是盈利的机会，同时也是损失的来源。 以往我们对于高风险的判断往往是通过损失金额大小进行的，但除此以外，其实胜率很低的事情也应该视为高风险。因此，期望收益分析方法对我们的投资是有一定指导意义的，我们可以评估一个投资决策可能出现的结果及概率，并确认每一种结果是否都在组合的风险承受能力之内，最终做出与组合风险收益特征相匹配的投资决策。 |
