固定收益新债定价：新能源汽车行业投资标的梳理

新能源汽车行业长期向好

    新能源汽车行业经历了前期调整，当前景气度逐渐回升，已逐步具备配置价值。受益于欧洲电动化布局加速，今年1月新能源汽车板块大涨；2月开始疫情持续发酵，全球新能源汽车销量有所回落，疫情冲击下行业指数明显回调。全球电动化是大势所趋，疫情不会改变新能源汽车行业长期向好的趋势，随着全球有序复工复产、国内利好政策频发、特斯拉不断超预期，新能源汽车市场有望重回高景气。

    新能源个券可关注行业龙头与部分汽配标的

    特斯拉持续放量，相关产业链标的有望受益，实现业绩增长。璞泰来、恩捷、先导、赣锋、文灿、新泉、常汽均直接或间接进入特斯拉产业链，部分行业龙头纷纷定增或发行可转债扩张产能，以满足下游客户放量需求。

    璞泰来——负极龙头地位稳固，打造锂电一体化综合供应商。璞泰来是锂电池负极材料龙头企业，致力于为新能源锂电池产业提供关键材料及自动化工业设备的综合解决方案服务，初步完成负极材料和涂覆隔膜的全产业链布局。公司定增加速负极材料和隔膜产能扩张，深度绑定LG Chem 和宁德时代，随着特斯拉上海工厂放量和欧洲新能源汽车市场需求回升，公司业绩成长性较为确定。

    恩捷转债——业绩高增的湿法隔膜龙头。恩捷股份是全球锂电池隔膜行业龙头，在动力电池、消费电池两个领域内隔膜供应量排名全球首位；并在烟标、BOPP 膜、无菌包装及特种纸等细分行业拥有丰富产品，主要客户为国内外大型锂电池、卷烟、食品饮料、塑料包装、印刷企业等。2020 年公司海外订单高增，稳定供货LG Chem和松下两个国际动力电池巨头；定增扩张隔膜产能，匹配海外放量需求，我们认为恩捷有望保持业绩高成长性。

    先导转债——全球高端锂电池设备及整体解决方案领先企业。先导智能是全球锂电设备龙头企业，在锂电设备细分领域具备绝对优势。受新能源汽车行业低迷影响，锂电设备领域部分公司出现业绩下滑，但先导凭借自主研发和收购合并，业绩保持稳定增长，龙头地位凸显。2020 年先导在手订单饱满，大客户宁德时代和Northvolt持续产能扩张，有望推动公司业绩放量增长。

    赣锋转债——具备完整产业链的锂业巨头。赣锋锂业是具备完整产业链的锂业巨头，是全球第三大及中国最大的锂化合物生产商及全球最大的金属锂生产商。公司在全球范围内持续布局优质锂资源，预计2020 年底氢氧化锂产能将达8 万吨。此外，公司与宝马、大众、特斯拉、LG Chem 保持稳定合作关系，受益欧洲电动化和特斯拉放量，业绩有望逐步回升。

    文灿转债：公司与全球知名汽车零部件供应商和整车厂商建立了稳定合作关系，19年新开发了戴姆勒、敏实集团等优质客户。公司在新能源汽车、车身结构件轻量化方面具备先发优势，现已批量为特斯拉供应铝合金车身结构件，配套车型包括ModelX、Model S、Model 3，2019 年特斯拉作为公司第四大客户，销售额占比为8.25%。

    双环转债：公司深耕机械传动齿轮，新能源传动部件销售占比30%以上，现已为上汽、吉利、比亚迪、广汽等多款新能源车型配套，并拓展博格华纳、日电产、大陆、舍弗勒等外资项目合作，参与海外新能源头部企业投标；子公司获得特斯拉传动零部件样品采购订单，有望于特斯拉展开进一步合作。

    常汽转债：公司是国内领先的中高端乘用车内饰件供应商，积累了大众、奔驰、宝马、通用等优质客户资源，凭借配套蔚来汽车“智能座舱”经验，积极拓展新能源和无人驾驶客户，取得特斯拉上海工厂Model Y、奔驰EQB 系列、华晨宝马3 系电动版、北美Z00X 无人驾驶轻量化等项目。

    新泉转债：公司是国内领先的汽车内饰供应商，客户结构不断优化，逐步向中高端合资品牌客户拓展，公司的业绩体量位于汽车装饰领域前列。2019 年公司打入大众捷达VS5、VS7 产业链，捷达新车型上市以来销量表现优异。受益大客户吉利新一轮产品周期，新增客户捷达逐步贡献增量，2020 年有望实现业绩增长。

    新能源投资逻辑分析

    璞泰、恩捷、先导、赣锋这四只龙头转债由于基本面较优，受到了市场的一致认可，转债性价比不算太高；部分个券临近转股期或有估值收缩风险，在基本面出现明确反转迹象之前转债的交易波段博弈价值优于配置价值。璞泰、恩捷、先导的高估值与它们的上市时点有关，转债的抗跌性在行业受疫情冲击期间发挥了很好的托底作用，但也使配置性价比逐渐减弱；赣锋虽是老券，但较好的股价弹性以及作为行业上游受益于新能源发展的确定性，吸引了较多资金进行博弈与配置。

    相对而言，行业集中度低、品类较分散、依托下游整车厂发展的零部件标的或许更值得关注，细分领域龙头的业绩相对稳定性、单一客户的订单放量使得其中的优质标的具备较好的配置价值。新泉、常汽属于高价低溢价标的，新泉已进入强赎倒计时，触发价格以下可以博弈强赎；常汽临近转股期，溢价收缩后更具配置价值。文灿价格与溢价率的组合较为适中，性价比较高。双环属于低价高溢价标的，安全有余，除了行业β外，也具备一定的博弈看点，适合低风险偏好投资者。

    当前时点的新能源汽车行业边际上逐渐改善，逐步具备配置价值。短期来看，受疫情冲击下新能源汽车产业链公司业绩短期承压，二季度国内市场已全面复工复产，在政策刺激下，需求回升可期。国内新能源汽车利好政策频发，购置补贴和免征购置税政策延长2年，各地陆续出台汽车消费刺激政策，政策托底有望缓解企业生产压力。中长期来看，欧洲碳排考核推迟的可能性较低，随着欧洲主流车企复产，欧洲新能源汽车市场需求有望逐步回升；特斯拉上海工厂产能爬坡进程加快，传统车型降价、新车型陆续推出，2020年销量有望实现高增长。我们认为当前新能源汽车行业出现了有益变化，包括国内补贴政策频发、特斯拉持续放量、欧洲市场景气重启，新能源汽车行业逐步具备配置价值。

    风险提示：疫情二次爆发、产能释放不及预期