建材Ⅲ周观点：受益原油暴跌成本下行+复工早周期 重点推荐防水材料

受益原油暴跌成本下行+复工早周期，重点推荐防水材料。由于原油暴跌，与之强相关的沥青期货价格也大幅下调，近期合约已跌至2000 元附近，而沥青现货价格与原油价格滞后约1 个月左右，目前沥青现货价格采购3300-3400 元/吨，我们判断，预计3 月底4 月初沥青现货价格将降至3000 以下，沥青在防水材料中占原材料成本的30%左右，可以预见，短期终端价格将保持稳定，Q2 起企业毛利率将逐步回升，以东方雨虹为例，预计20 年沥青消耗约100 万吨，假设Q2 消耗量30 万吨，沥青价格从3300 元/吨降至3000 元/吨，相当于节约成本9000 万元，若沥青价格持续处于低位，全年毛利率确定性回升，前期市场对于20 年业绩并未充分考虑到成本下跌的影响，业绩有望再超预期。

    短期复工预期下，下游需求逐步恢复，2 月份专项债发行约9500 亿元，环比提升33%，且流向基建比例提升，相较于2019 年，2020 年的交通基础设施建设投资目标并未降低，当前各地积极推动复工的背景下，重点工程率先恢复，基建投资将确定性复苏，全年需求不悲观，在流动性宽松背景下，尽管“房住不炒”是当前地产的主基调，但目前稳经济背景下仍离不开房地产，后续各地仍将执行因城施策，存在差异化放松的可能性，全年看地产韧性十足，有望再超预期。

    中长期来看，下游地产集中度快速提升，倒逼上游原材料供应商市场份额提升，行业进入良币驱逐劣币阶段；而目前东方雨虹市占率仅10-12%（未来行业空间大、天花板足够高），同时精装房渗透率不断提升，B端建材仍将保持稳定增长；未来随着行业集中度提升，新进入者对现金流的追逐以及龙头企业内部经营模式的转变，行业应收账款及现金流问题有望逐步改善，经营质量提升，重点推荐东方雨虹、科顺股份。

    复工逐步恢复中，积极布局开工端。目前华东、华南、西南地区的发货率分别为46.5%、50.63%、58.5%，下游需求逐步恢复中，预计3 月中下旬大部分区域需求恢复正常。当前疫情影响在边际减弱，焦点已由过去的疫情防制转向下游有序复工，而水泥作为最早启动的品种，由于产能可控，不可库存的属性，对下游需求最为敏感，一旦下游需求恢复价格也将顺势而升，向上弹性也最大（当前云南地方发货量恢复到7-8 成，价格开始上涨）。短期来看，关注三条主线：一是核心资产海螺水泥、华新水泥（短期或受疫情影响，长期无忧）；二是受疫情影响较小且以基建需求为主的北方区域，冀东水泥、祁连山；二是价格高基数带动的2020H1 业绩高弹性，塔牌集团、万年青、福建水泥；当前主要水泥企业估值在7-8 倍，估值仍处合理区间，复工情绪催化下，弹性十足。全年来看，在流动性宽松背景下，全年需求不悲观，2020 年水泥板块仍将维持高景气度。中长期来看，在环保趋严的背景下，矿山的稀缺性使得水泥在资源化，行业集中度提升，市场波动性将减弱，而过去2-3 年以及未来2-3 年，水泥企业资产负债表大幅修复及盈利稳定性提升将成为此轮水泥估值修复的催化剂。

    投资建议：推荐早周期品种水泥，首选核心资产海螺水泥、弹性品种塔牌集团（业绩高弹性）、上峰水泥、万年青、华新水泥（短期或受疫情影响）；其次是基建链条的冀东水泥、祁连山；防水材料首选东方雨虹等；同时关注玻纤龙头中国巨石及制品小龙头长海股份；以及玻璃龙头旗滨集团。

    风险提示：地产投资大幅下滑，错峰生产不及预期， 成本大幅上涨