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◆销售面积小幅增长，集中度提升逻辑继续演绎 2018 年全国商品房销售面积同比小幅增长 1.3%，销售金额同比增长 12.2%。对比全国 TOP10、TOP20、TOP50 房企销售金额增速分别为 24.8%、29.4%、35.0%（克而瑞数据），集中度提升逻辑继续演绎。 展望 2019 年，我们维持总量下行与结构切换并存的判断。预计 2019 年全国商品住宅销售面积、金额分别降 8.1%、3.5%，部分高能级城市楼 市或伴随政策边际改善而逐步企稳回升。 ◆开工/投资维持较高增长，施工增速持续回升 2018 年全国房屋新开工面积、房地产投资额维持较高增长，同比增 速分别为 17.2%、9.5%。2018 年房屋施工面积同比增长 5.2%，增速较 2017 年回升 2.3pc。2018 年末竣工面积降幅收窄至 7.8%，或反映了资金 面改善的传导作用开始显现。 展望 2019 年，预计待开发土地高增、显性库存低位、资金面整体均 衡可支撑新开工保持较高增长（+6%~+8%），施工面积增速进一步回升 （+7%~+8%），施工类投资走强对冲土地购置费增速回落影响，房地产 投资额同比增长 4%~6%。 ◆开工库存重新积累，显性库存处于低位，短期可售资源不足 2018 年全国商品住宅开工库存净增 5424 万方，隐性库存净增 4.56 亿方，显性库存减少 4.02 亿方。截止 2018 年末，商品住宅显性库存 8.87 亿方，去化周期 7.2 个月，对比 2014 年分别为 26.56 亿方、30.3 个月。 ◆2018 年到位资金增速小幅回落，预计 2019 年可维持整体均衡 对比 2017 年，2018 年到位资金增速回落 1.8pc 至 6.4%；国内贷款 增速高位回落 22.2pc 至-4.9%；自筹资金增速（+9.7%）为 2014 年以来 最高水平，房企融资环境逐步改善；销售回款整体增速微降 0.4pc，相对 平稳。预计 2019 年房企销售和融资现金流此消彼长，资金面整体均衡。 ◆投资建议 当前经济运行“稳中有变、变中有忧”，中央指出要坚持底线思维， 稳妥实施房地产市场长效机制，行业政策面导向由“压”转“稳”。在“房 住不炒”大前提和房地产投资维持较强韧性的情况下，预计行业主要通过 结构性微调来实现总量相对平稳，结合货币政策边际宽松，2019 年高能 级城市购房信贷支持或有所改善。建议关注重点布局一二线城市的头部房 企，如万科 A、金地集团、融创中国、中国金茂。 ◆风险分析： 国内经济增速放缓和失业率提升或影响居民结构性信用扩张及按揭 贷款偿还；2019 年房企还债高峰，部分中小型房企信用风险提升；棚改 货币化弱化或导致部分三四线城市购房需求明显下滑。
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