A/H建材龙头2019年三季报总结：格局升华 渠道降维

　　总结2019 年三季报，水泥行业表现远超产业链其他周期品，玻纤玻璃龙头企业底部抬升走出分化，消费类建材B 端建材企业和C 端建材企业业绩分化。

    　　摘要：

    维持建材行业“增持”评级：1、我们认为地产及基建可能是2020年需求最为确定的一环，早周期建材品种需求稳定，我们推荐龙头海螺水泥、华新水泥、中国建材、华润水泥等；“三北地区”弹性主要集中在京津冀，首推冀东水泥及天山股份 2、To B 端建材集中度大幅提升的逻辑下，A 股最受益是东方雨虹，H 股为中国联塑；3、继续推荐制造业全球龙头中国巨石、福耀玻璃；4、竣工消费端品种为估值修复的逻辑，推荐北新建材、伟星新材、信义玻璃、旗滨集团等；5、推荐海螺创业、中材科技等；

    水泥是最好的周期品的判断2019 继续验证，Q3 淡季再验证需求不淡，后工业化时代的“收获者”逐步实现：从19Q3 表现看，行业再次淡季不淡，并且波动性较往年有明显的收窄，是周期品中基本面表现最好的；而龙头海螺水泥收入及盈利增速及质量也是周期板块龙头企业中各方面指标中领先，站在当前角度，我们认为2019 年水泥股投资的核心关键词是后工业化时代的“弱周期化”确认，及北方（尤其是华北）基建需求预期的扭转，水泥股的估值有望重估。

    玻纤行业的“中场战事”，龙头盈利底部抬升。我们观察到，三季度行业底部特征已经较为明确，玻纤供需边际正酝酿改善动能：电子纱三季度满产满销，10 月价格已小幅提涨；而三季度末粗纱产销亦均衡，虽然四季度为淡季，但当前多数小企业已经亏损，继续降价动能已然削弱。此外，本轮周期底部巨石、泰山等龙头企业盈利能力较08-09 年以及2012 年的低谷期显著提升，利润率波动明显收窄。

    玻璃行业“优胜劣汰”加速，格局将进一步颠覆。不同于2019 上半年的行业景气度单边下行，三季度浮法基本面明显改善，进而驱动企业盈利走俏。我们认为这一方面源于需求的回暖，另一方面则为供给端的收缩，并主要体现为传统“成本洼地”的偏低端产能收缩：6 月浮法产线集中冷修，同时河北沙河或再因环保严控下的产线关停。此外，19 年浮法行业的“冰火两重天”印证了信义、旗滨等龙头盈利能力已大幅超越行业，这与过往行业的同涨同跌呈现出显著的差异。

    消费建材渠道的“降维打击”：2019 年的核心逻辑在于To B 而非资本市场所偏爱的To C ，B 端建材企业营收及利润大幅增长，与C 端企业收入增速承压利润分化：我们观察到19Q3 以东方雨虹、三棵树、蒙娜丽莎等为代表的B 端建材企业，受益于精装及全包模式，及下游大地产集中度提升，营收利润大幅增长，市占率加速扩张；与此对应C 端企业收入增速继续呈现下行压力，分化加剧。